“光伏寶”值得投資嗎？
　　1.投資產品間的橫向比較
　　討論這個問題之前，我們先把信托產品、“綠能寶”等幾種收益率可比的替代投資品與“光伏寶1期”做個橫向比較，見下圖。
　 2. “光伏寶”預期收益率合理嗎？
　　有人覺得“光伏寶”作為股權投資，13%的預期年化收益率與信托等相比且無較大優勢，更別說股權投資基金了。而且，項目風險還需投資人承擔，風險與回報明顯不成正比。言下之意，這個收益率水平，不合理！果真如此嗎？
　　“光伏寶1期”為什么會比信托產品的預期收益率略高？個人理解，一是風險溢價，信托產品剛性兌付尚未打破，而且多有抵質押與保證擔保，其實際風險較小；二是流動性溢價，信托產品期限多在1-3年之間，且多數會每半年支付一次投資收益，而光伏寶期限在2-3年之間，且投資收益在到期后一次性支付。
　　“光伏寶1期”的預期收益率為什么會遠不如股權投資基金？答案很簡單，雖然在形式上，“光伏寶”募集資金是對電站項目公司的股權投資，但由于BT收購協議的存在，“光伏寶”實質上“名股實債”的夾層投資，并非真正的股權投資，其風險也遠小于真正的股權投資基金。
　　那與“綠能寶”相比呢？“光伏寶1期”的投資期限在2-3年之間、預期年化收益率為13%，與之對應可比的應該是鎖定期限720天、年化收益率10.3%的“綠能寶美桔14號”和鎖定期限1080天、年化收益率11.9%的“綠能寶美桔16號”。兩款產品的理論風險都與電站收益相關，又該如何解釋其收益率差異？個人理解，兩款產品的風險控制措施各有特色，預期收益率的差異主要應是“光伏寶1期”最低10萬元起的較高投資門檻所致。畢竟，投入越多，承擔的風險也越大。
　　說了這么多，“光伏寶”到底是款好產品嗎？其實，投資和買菜差不多，蘿卜青菜，各有所愛。我們要做的，就是對投資產品的風險屬性、流動性進行分析，再看看預期收益率是否與之匹配，是不是符合我們的風險偏好與投資目標。別忘了，合適的就是最好的。

　　“光伏寶”能玩轉光伏電站融資嗎？
　　1.為什么是優先級LP財產份額收益權？
　　為什么“光伏寶”投資者受讓的是電站開發基金優先級LP的財產份額收益權，而不是直接成為該基金的優先級LP？
　　真實原因不得而知。恕我大膽的猜測，第一，假設為了募足4.5億元，將可能發行90只金額500萬元的“光伏寶”產品。如果單支“光伏寶”的投資者上限仍為50名，則90只產品最多將會有4,500名投資者。如果投資者購買的是基金的優先級LP份額，則該有限合伙企業將可能會有至多4,500名優先級LP，顯然不符合有限合伙企業最多50名合伙人的法律規定。第二，由于《合伙協議》規定了優先級LP的一系列參與權利，即使法律允許數千名優先級LP的存在，如果這些優先級LP都行使其參與權利，將會極大影響基金的運營效率。

　　“光伏寶”何以玩轉光伏電站融資？
　　“光伏寶”為什么能在為投資者提供相對較高的回報的同時，也為光伏電站進行融資呢？
　　原因之一在于大比例杠桿的使用。電站開發基金所募集資金僅是電站建設所需的20%資本金，其余80%建設資金由EPC進行墊資，按照兩年周轉三次計算，借助1:4的杠桿效應，15億元基金在帶動225億元項目規模的同時，也放大了資本金投資收益，間接提升了“光伏寶”的收益水平。
　　原因之二很可能是其資金僅用于光伏電站建設階段的“過橋融資”。由于當前光伏電站的內部收益率（IRR）介于10%-15%之間，即使考慮財務杠桿的收益放大作用，也難以長時期持續支撐“光伏寶”高達13%的年化收益率。個人猜測，在“光伏寶”解決電站建設期融資問題后，BT收購方（電站持有方）將使用已建成電站獲得低成本銀行貸款，或者通過資產證券化等方式來獲得相對較低成本的融資。
　　可見，“光伏寶”能夠玩轉光伏電站融資的核心，應該是央企中廣核以其強勢之角色，于電站建設期以其聲譽背書“光伏寶”來“利誘”投資者募集資本金，并“威逼”EPC提供高比例墊資；在電站建成后，再從銀行或資本市場獲得低成本后續融資。惟其如此，“光伏寶”才能在電站融資操作上構建一道“閉環”，真正玩轉光伏電站融資。這些，可不是誰都能做到的。

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作者：郭劍寒 來源：財新網-無所不能 責任編輯：wutongyufg

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